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日前，3月份信贷和物价数据“冰火两重天”引起市场困惑，有观点认为物价表现为通缩趋势，而信贷数据则显示出经济加速扩张。一些观点就此认为当前经济已陷入通缩状态，甚至可能出现了流动性陷阱。

这种悲观论调主要基于片段式的解读，而非系统性判断。3月CPI主要受猪肉、国际石油价格、鲜菜季节性因素干扰较大，此外，日用品消费在三年疫情期间加速线上化，平台竞争较为激烈，抑制了物价上涨。传统上，线下蔬菜水果等价格会跟随店铺租金人工等成本每年刚性上涨。数据显示，与线下服务业有关的价格明显抬升。

此外，汽车以及电子等耐用消费品价格回落影响了CPI水平。汽车主要受新能源汽车退出补贴以及燃油车价格战影响，手机、PC等产品在疫情期间居家学习和办公透支了消费，导致年初以来全球需求疲弱，库存上升，抑制了价格，随着去库存和换机周期的来临会逐步恢复。

在工业领域，由于担心供应链受阻、大宗商品价格波动等原因，企业囤积了较多原材料，在半导体等领域，过去两年需求大涨刺激了产能投资扩张。今年初以来全球需求疲弱而导致库存、产能过多情况下，PPI出现下降的趋势。作为全球制造业中心，中国受影响较大。今年外需主要受欧美企业库存高、需求不足影响，同时大量发展中国家美元短缺造成进口受阻。毫无疑问，制造业上下游都存在去库存的周期压力。

线下商业生态逐渐被线上替代，导致部分商户以及从业者失业，由年轻物流人员补充，再加上电子、汽车等领域因需求不振而出现的一些失业、降薪等问题，以及疫情期间对就业和收入等问题的冲击尚未恢复，所以，普通家庭购买力不足也影响了消费与物价水平，制造业部门就业不足也抑制了服务业工资上涨。

从金融数据看，3月份新增社融5.38万亿，新增人民币贷款3.89万亿，均超市场预期，月末M2增速高达12.7%。有观点认为，在如此力度的信用扩张下CPI仍然低迷，当前经济可能已经陷入通缩。但是，当前货币投放和大水漫灌不同，而是具有结构性的特征。大水漫灌容易引发通胀，结构性政策之下货币投放受到限制，投资增速较高的国企部门主要聚焦国家重大项目、新基建、产业链强链补链等。制造业部门主要投资高端设备、研发等。服务业部门则出现一定收缩，比如互联网部门裁员、金融行业降薪等，但在疫情期间退出市场的部分服务供给，正在慢慢恢复。

强调质量的有效投资，必然会引发结构性分化，创新和升级导向会让部分知识密集型产业受益，而普通生活性服务业受影响，劳动力市场则会呈现高端人才短缺、普通人才过剩的现象，在分配上亦是如此。扩大内需战略多多少少会受制于这种投资与收入的结构性格局，因为通过制造业部门升级后创造更多利润，改善工人收入以增加中等收入群体规模，从而拉动国内消费，类似的涓滴效应需要一个较长过程。因此，在以实体经济为主的高质量发展过程中，资源配置与收入分配带来的分化会持续带来影响，有必要通过乡村振兴、协调发展等改善这种情况。

总体上，中国在商品供给与货币政策方面有必要稳定物价，因为在转型期产业和劳动力市场的结构性失衡容易产生滞胀，而不仅仅是通胀。如果不控制货币走向，很容易重蹈大水漫灌带来资产泡沫和债务风险的覆辙。较低的通胀也有利于降低融资成本，并稳住资产负债表，增加投资和消费。目前看，中国不存在长期通缩风险，随着疫情带来的需求和库存影响逐渐消退，大量外资进入，中国经济会逐步进入良性的轨道，但必须重视高质量发展之下的结构分化对投资、消费、分配等影响，并要努力推动提升全员劳动生产率增长。