21世纪经济报道 陈植 上海报道

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“目前，我们已收到众多海外投资者问询，希望能在第一时间参与互换通交易。”德意志银行全球新兴市场中国区交易总监兼德银中国上海分行副行长徐肇廷表示。

他所说的互换通，是指将在5月15日正式启动的“北向互换通”。按照规划，5月15日起，海外投资者可通过两地基础设施互联互通参与内地银行间金融衍生品市场，为自身持有的中国国债等人民币债券资产开展利率风险对冲与套期保值操作。

记者获悉，北向互换通在开启初期存在着额度管理。即全部境外投资者通过“北向互换通”开展利率互换交易在轧差后的名义本金净额每日不超过200亿元人民币，上海清算所与场外结算公司之间净头寸所对应的“互换通”资源池风险敞口设定上限不超过40亿元人民币。

一位境内股份制银行金融市场部交易员向记者表示，目前这个额度可以满足海外投资机构的利率风险对冲需求。毕竟，尽管众多海外投资者认为北向互换通可以有效对冲他们持有中国国债的利率风险，但他们需要一段时间解决相关操作流程，再逐步入场开展相关投资。

在他看来，北向互换通的开启，意味着海外投资机构拥有更好的人民币债券利率风险对冲工具。此前，他们只能买入离岸人民币利率互换产品对冲利率风险，但由于这类产品存在美元结算、流动性偏差、不可交割等问题，导致实际风险对冲效果不尽如意。

徐肇廷表示，北向互换通的正式起航，标志着中国金融衍生品领域开放迈出重要一步，为海外资本投资中国银行间债券市场提供了套期保值操作空间，从而有效降低利率风险，这也是人民币全球化的重要拼图。

一位海外投资机构中国区负责人向记者表示，目前他们正在等待其他海外投资者试水北向互换通的成效，作为他们参与互换通交易的重要参考。但他们内部普遍认为，相比离岸人民币利率互换交易，参与北向互换通交易的利率风险对冲成效更高。

值得注意的是，近日境外电子交易平台彭博与中国外汇交易中心开展合作，将在5月15日推出一项全新解决方案，便利境外投资者使用彭博终端，通过“互换通”参与内地银行间利率互换市场。

在业内人士看来，鉴于众多海外投资机构通过彭博平台开展各类金融衍生品交易，此举有助于北向互换通更快在众多海外投资机构普及，从而吸引他们在有效对冲利率风险后，持续加大中国债券的配置力度。

中央结算公司发布的数据显示，截至今年3月底，海外投资者总计持有中国国债规模达到21329.08亿元人民币。

与此同时，如何对如此大的国债持仓进行利率风险对冲，一度令众多海外投资机构颇为头疼。

记者多方了解到，在北向互换通正式启动前，多数海外投资机构无法参与境内人民币利率互换交易，只能通过买入离岸人民币利率互换产品对冲利率风险。但此举收效甚微。

究其原因，一是众多离岸人民币利率互换产品以美元结算，令海外投资机构不得不面临额外的汇率风险，二是多数离岸人民币利率互换产品不可交割，因此海外投资机构即便通过这些衍生品“押对”利率波动方向，也无法通过交割锁定自身的利率风险对冲收益；三是不少离岸人民币利率互换产品属于场外交易，流动性普遍较差，无法满足海外投资机构的利率风险对冲要求。

去年10月，港交所发布一份研究报告显示，相比离岸人民币利率互换，境内人民币利率互换与中国国债具有更强的相关性，令后者更适合海外投资机构对冲所持有的中国国债利率风险。且在特定的市场条件下，境内外利率差或可高达20个基点，可能会对海外投资机构人民币债券投资组合的风险价值产生巨大影响，导致他们利率风险对冲效果大打折扣。

记者获悉，在相关部门决定在5月15日启动北向互换通后，不少海外投资机构纷纷跃跃欲试。

一位海外大型资管机构亚太区首席代表向记者透露，他们已符合中国央行要求并完成内地银行间债券市场准入备案，正向中国外汇交易中心申请开通“北向互换通”交易权限。

“我们内部通过模拟交易测试发现，境内银行间金融衍生品市场人民币利率互换产品与中国国债存在更高的相关性，有助于我们更好地对冲人民币债券的利率风险。”他指出。且北向互换通借鉴了债券通的交易结算流程，令海外投资机构也能很快了解相关操作流程。

在这位海外大型资管机构亚太区首席代表看来，北向互换通正式启动的最大好处，是当中美利差倒挂幅度扩大或利差收窄时，他们无需再被动减持中国国债避险，而是边通过北向互换通锁定利率风险，边继续持仓中国国债坐享持有到期的稳健收益。

“此举既降低了交易成本与择时交易出错几率，还能通过金融衍生品令持仓组合收益更加稳定，最终吸引海外投资机构持续加仓人民币债券。”他指出。

记者多方了解到，持有类似态度的海外投资机构日益增加。尤其在“互换通”机制的支持下，海外投资者更愿进入流动性更好、买卖价差更窄、与基准利率走势关联性更强的中国银行间利率互换市场，为他们的人民币债券投资交易寻找更有效的利率风险对冲工具。

北向互换通的正式启动，还有助于海外资本持续加仓人民币债券。

一位欧洲大型资管机构驻亚太区固定收益部主管向记者透露，目前他所在的资管机构已着手研究FR007（7天回购定盘利率）、SHIBOR 3M（3个月上海银行间同业拆放利率）与SHIBOR O/N（隔夜上海银行间同业拆放利率）的波动规律与市场交投活跃度，从而寻找合适产品开展“模拟交易”与“利率风险对冲效果验证”，从中寻找最佳的人民币债券套期保值或利率风险对冲交易策略。

“若我们的交易策略被证明能取得超预期成效，势必会吸引总部同意进一步追加人民币债券投资。”他指出。

在业内人士看来，随着北向互换通正式启动，众多跟随全球债券指数被动投资的海外ETF机构也可能加大人民币债券的配置力度。

目前，中国国债已成为多只全球债券指数的重要组成部分，但不同跟随全球债券指数投资的海外ETF机构对人民币债券的配置力度不一。究其原因，有些海外ETF机构若要超配人民币债券，需先找到相应的利率风险对冲工具锁定利率风险。在北向互换通正式启动前，他们找不到具有高流动性，且与中国国债相关性较高的利率风险对冲工具，无法做出超配中国国债的决定。

如今，随着北向互换通正式启动，他们可以在找到相关利率风险对冲工具的情况下，放心超配中国国债。

彭博大中华区总裁汪大海认为，随着债券市场对外开放稳步推进，当前海外投资者对进一步简化投资交易流程、拓展可投资产品范围，以及丰富金融衍生品种类等方面的期待进一步提升。尤其是北向互换通的开启，让市场看到银行间衍生品市场对外开放的新契机——除了利率互换，海外投资者还期待可以使用更多金融衍生品工具，比如回购、信用互换及各类外汇产品，方便境外投资者更深更广地参与中国金融市场。

记者多方了解到，目前境内金融市场持续推进制度性开放，正成为海外投资者持续加仓中国资产的一大驱动力。就债券市场而言，交易机制不断优化、市场透明度与流动性不断提升、交易效率提升且成本下降，都将是助推海外投资者持续加仓人民币债券的“新引擎”。