一、核心观点

(资料图片仅供参考)

呼之欲出的拜登经济学：在过去的半年多时间内，投资者对美国经济的看法发生了巨大的变化，从年初“硬着陆式的实质性衰退”到年中“软着陆式的技术性衰退”，直到近期的“美国经济可能空中加油不着陆”。美国经济超乎寻常的韧性不仅美联储更有底气，导致加息周期一再被拉长。与此同时，美国强劲的制造业投资似乎也为始于奥巴马政府时期的美国再工业化战略提供了注脚，这令支持率日益走低的拜登政府看到了明年大选连任的希望，而“拜登经济学”这个词随之出炉。当然作为明年美国大选的重要政治口号，拜登政府希望把拜登经济学的重要意义提升到与美国历史上著名的罗斯福新政、里根主义一样的高度，但往往愿望与现实之间总是存在巨大的差距。本文试图从数据层面剖析，拜登经济学到底是重振美国经济的一剂良药，抑或仅仅是心理层面的安慰剂?

从四个方面审视拜登经济学的成色：(1)制造业投资和支出虽然增长，但在总投资和GDP中占比过低，整体作用不明显，甚至存在通过抬升建筑相关成本挤出其他建筑结构投资的可能。

(2)历史上制造业大幅上行并带动经增长一般需要宽松的货币政策和扩张的总需求，而目前高利率、弱需求、偏高库存的局面并不指向制造业继续大幅改善，制造业建筑投资自身也滞后于利率。

(3)不宜夸大财政对制造业的作用以及其实际扩张的力度：拜登的三大法案支出力度整体较为有限，占联邦年度支出不足2%;赤字率上行主要是由于社保、医保、利息等被动支出上升和居民收入增长放缓导致的个人所得税收入下行推动，对制造业的支持政策和转移支付这两类刺激经济的支出不是赤字扩张的主因。

(4)设备和知识产权投资并目前没有展现制造业建筑结构产生的外溢效应，投资整体仍在高利率下显示颓势，2024年在高利率压制下能否扭转弱势仍有待观察。

拜登经济学家的阿喀琉斯之踵：虽然近期有诸多证据支持美国制造业有回流的趋势，但我们分析结论认为依然处于非常早期，对拜登经济学不易过分乐观。近期包括惠誉在内的多家评级公司下调了美国主权评级，反映了美国财政的可持续性不断下降。虽然美国债务上限问题暂时被推迟，在美国国内民粹持续上升和两党分歧日益加大的背景下，从长期来看依然是一颗定时炸弹。如果未来美国的财政问题被引爆，不仅美国经济会再次硬着陆而陷入实质性衰退，更为重要的是将对已经日益脆弱的美元地位造成冲击。如果没有美元的国际储备货币地位作为背书，拜登经济学无疑是空中楼阁。

二、风险提示

1. 美国经济超预期下行的风险

2. 通胀意外反弹的风险

3. 对政策理解和估算偏差的风险。

本文编选自“中国银河证券研究”微信公众号，智通财经编辑：何钰程。

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