事件：2023年1月10日，央行公布数据显示，2022年12月新增人民币贷款1.4万亿，高于上月的1.21万亿，同比多增2665亿；12月新增社会融资规模1.31万亿，不及上月的1.99万亿元，同比大幅少增1.05万亿。12月末，广义货币(M2)同比增长11.8%，增速比上月末低0.6个百分点；狭义货币(M1)同比增长3.7%，增速比上月末低0.9个百分点。
基本观点：整体上看，在政策面加大宽信用力度带动下，12月信贷恢复同比多增，但受债券融资拖累、特别是在企业债券融资大幅为负影响下，社融同比大幅少增。这表明当前宽信用过程主要由政策面驱动，各类市场主体自主融资需求有待进一步激活。
(相关资料图)
具体来看，年底银行对重点领域信贷支持力度不减，企业中长期贷款大幅多增，带动12月信贷表现超季节性；全年新增信贷较上年多增1.4万亿，对扩投资稳增长发挥了重要作用，但信贷投放结构“企业强、居民弱”的特征贯穿全年，凸显房地产低迷和消费疲弱带来的影响。社融方面，在12月投向实体经济的贷款保持同比多增的同时，当月企业和政府债券融资明显偏弱，拖累社融同比少增逾万亿；全年新增社融较上年多增约6600亿，贷款和非标融资是主要拉动项，企业债券融资和外币贷款则为主要下拉力量。货币供应量方面，12月理财产品大规模赎回效应缓和，M2增速高位回落，地产低迷叠加疫情扰动企业经营，M1增速低位下行；当月M2-M1增速差扩大，表明宽信用对实体经济的提振效应有待进一步释放。
展望未来，在宏观政策延续稳增长取向，地方债发行大规模开闸，房地产融资环境大幅改善背景下，加之银行普遍存在贷款“早投放、早收益”的经营传统，2023年1月会迎来信贷、社融数据开门红。全年新增信贷和社融规模有望超过上年，宽信用将成为助力2023年经济运行整体好转的一个重要支撑因素。下一步为有效激发实体经济贷款需求，稳定宏观经济运行，引导房地产行业尽快实现软着陆，政策面或将在以下几个方面发力：一是引导5年期LPR报价下调。这是推动楼市企稳回暖，带动居民中长期贷款修复的关键，我们估计最快有可能在1月落地。二是加快专项债发行节奏，引导银行加大基建项目贷款投放，推动一季度基建投资保持两位数高增。这也会在一定程度对社融数据形成支撑。三是充分挖掘各项结构性货币政策工具潜力，加快相关贷款投放，推动信贷总量稳定增长。
具体来看：
一、年底银行对重点领域信贷支持力度不减，企业中长期贷款大幅多增，带动12月信贷表现超季节性；全年新增信贷较上年多增1.4万亿，对扩投资稳增长发挥了重要作用，但信贷投放结构“企业强、居民弱”的特征贯穿全年，凸显房地产低迷和消费疲弱带来的影响。
12月为季节性信贷小月，但在宽信用政策仍然积极、对重点领域和薄弱环节的信贷投放力度不减背景下，2022年12月信贷环比、同比均实现多增。12月新增人民币贷款1.4万亿，环比超季节性多增1900亿，同比多增2665亿，时隔两个月后再度恢复同比多增。由此，12月末贷款余额增速较上月末反弹0.1个百分点至11.1%。
从结构上看，12月新增企业中长期贷款达1.21万亿，环比多增4743亿，同比大幅多增8717亿，是当月信贷整体超季节性的主要拉动。背后是年底信贷定向支持基建、制造业、小微、绿色等领域的力度不减，以及金融支持房地产16条落地见效、银行加大对房企信贷支持力度。在企业中长期贷款大幅多增的同时，12月企业短贷和票据融资表现偏弱，其中票据融资环比少增403亿，同比少增2941亿，与月底票据利率大幅抬升相印证，反映企业贷款期限结构改善。这一方面是政策引导的效果，另一方面也显示，在各项支持政策下，企业有效贷款需求有所释放。
不过，在企业贷款规模放量、结构改善的同时，12月信贷主体结构继续表现出“企业强、居民弱”的特点。当月居民中长期贷款环比少增238亿，同比少增1693亿，与年末楼市依然低迷相印证；同时，12月居民短贷负增113亿，环比多减638亿，同比多减1693亿，背后则是国内疫情高发对居民消费造成较大扰动。
就2022年全年来看，新增信贷规模达到21.3万亿，较上年多增1.4万亿，“企业强、居民弱”的特征贯穿全年。2022年企业贷款较上年多增5.07万亿，其中企业中长期贷款多增1.83万亿，企业短贷和票据融资多增3.54万亿。这反映出经济下行压力加大背景下，政策层面引导银行加大信贷投放力度，推动银行对企业贷款大幅多增，尤其是对制造业企业和基建领域中长期信贷支持力度较大，为全年扩投资稳增长发挥了重要作用。不过，由于企业有效融资需求和银行风险偏好受经济下行压制，新增贷款结构整体仍偏短期化。另一方面，受房地产市场低迷和疫情反复扰动消费影响，全年居民中长期贷款和短期贷款分别较上年少增3.33万亿和7600亿。这也表明，引导房地产顺利实现软着陆、扩大居民消费需求，将是2023年稳定宏观经济运行、巩固宽信用成果的重中之重。
二、12月企业和政府债券融资大幅少增拖累社融同比少增逾万亿；全年新增社融较上年多增约6600亿，贷款和非标融资是主要拉动项，企业债券融资和外币贷款则为主要下拉力量。
尽管12月投向实体经济的人民币贷款环比多增2906亿，同比多增约4000亿，但当月新增社融规模却大幅缩量。12月新增社融1.31万亿，环比少增6774亿，同比少增1.05万亿，导致月末社融存量增速较上月末大幅下滑0.4个百分点至9.6%，创有历史记录以来最低点。
12月社融环比、同比大幅少增的主要拖累项是政府债券融资和企业债券融资。其中，受2022年政府债券发行前置，以及年末到期量偏大影响，12月政府债券融资环比少增3739亿，同比少增8893亿；受前期银行理财大规模赎回，以及发行利率上行等因素影响，12月企业债券取消发行规模大增，受此影响，当月企业债券融资负增2709亿，环比多减3305亿，同比多减4876亿。
其他分项中，随着两批基础设施建设基金投放完毕，对委托贷款的拉动作用退去，12月委托贷款延续负增，但同比少减314亿；其他两项表外融资也为负增，但较去年同期均明显少减，其中，去年为资管新规过渡期最后一年，年末信托贷款压降力度较大，故2022年12月信托贷款较去年同期大幅少减3789亿。此外，中美利差仍深度倒挂背景下，12月外币贷款延续负增，同比多减1016亿；12月新增股票融资环比多增697亿，但同比少增590亿，对社融总量影响不大。
就2022年全年来看，新增社融规模为32.01万亿，在投向实体经济的人民币贷款较上年多增9697亿背景下，新增社融同比仅多增6591亿，主要拖累项即为企业债券融资——全年企业债券融资大幅少增1.24万亿，主要原因有二：一是严控地方政府隐性债务风险背景下，2022年城投融资政策偏紧，城投债净融资大幅收缩；二是年末两个月，理财赎回潮剧烈冲击信用债市场，企业债券大规模取消发行，净融资转负。2022年政府债券表现要强于企业债券，全年国债和地方债发行量合计较上年增加2.8万亿，净融资规模也高于上年。整体上看，2022年债券融资中“政府强、企业弱”特征比较突出。以上数据表明，当前宽信用过程主要由政策面和政府融资驱动，地产低迷、疫情扰动导致各类市场主体自主融资需求受到明显影响。
三、12月理财产品大规模赎回效应消退，M2增速高位回落；地产低迷叠加疫情扰动企业经营，M1增速低位下行；当月M2-M1增速差扩大，表明宽信用对实体经济的提振效应有待进一步释放。
12月末M2增速为11.8%，较上月末放缓0.6个百分点。主要原因有三个：一是当月市场利率回落，债市反弹，理财赎回压力缓解。这意味着11月大规模理财赎回带动居民存款超季节性大增现象也在随之缓解——12月居民存款同比多增10011亿，多增幅度较上月回落5181亿。二是上年同期基数走高，也会压低12月M2增速。可以看到，2021年11月M2同比为8.5%，12月升至9.0%。最后，12月财政存款下降10857亿，比去年同期多减555亿，这也会小幅推高M2增速。
2022年在信贷、社融增速略有放缓的背景下，M2增速明显加快2.8个百分点，主要是财政大规模退税和四季度理财产品赎回带来的影响：前者会直接增加企业存款，后者则导致居民存款短期内大增，而这些因素都不会对信贷、社融数据带来直接影响。这也表明，2022年M2高增并非是央行显著增加了货币发行量，也意味着其对2023年物价上涨的推升作用有限。
12月末M1同比增速降至3.7%，除上年同期增速基数略有提高外，主要有两个原因：首先，30个大中城市高频数据显示，12月楼市销量延续低迷。这会直接影响房企销售回款，进而对M1增速形成下拉效应。历史数据表明，我国M1增速走势与楼市关联度较高。其次，12月疫情高发，不可避免地会对企业经营产生一定不利影响，也会抑制M1增速。整体上看，2022年M1增速持续处于低位徘徊局面，主要源于楼市低迷贯穿全年，两轮疫情高峰对企业的经营、投资活动影响显著，企业存款活化程度减弱。
12月M2-M1增速差在偏高的水平上进一步扩大，表明在财政金融政策充分发力，广义货币供应量高增局面下，整体而言，企业、居民手里并不缺钱，但受房地产低迷、疫情波动影响，实体经济活跃度不足，宽信用向稳增长传导并不顺畅。下一步宏观政策的重点将是在疫情影响消退后，着力促消费、扩投资，特别是要尽快推动房地产行业企稳回暖，提升企业经营、投资活跃度，把宽信用效应充分释放出来，在供需两端畅通宏观经济大循环。
整体上看，在政策面加大宽信用力度，企业中长期贷款大规模投放带动下，12月信贷恢复多增，但受债券融资拖累、特别是企业债券融资为负的影响下，社融同比大幅少增。这表明当前宽信用过程主要由政策面驱动，各类市场主体自主融资需求有待进一步激活。
展望未来，在宏观政策延续稳增长取向，地方债发行大规模开闸，房地产融资环境大幅改善背景下，加之银行普遍存在贷款“早投放、早收益”的经营传统，2023年1月会迎来信贷、社融数据开门红。近期央行强调，2023年货币政策“总量要够、结构要准”，并明确“明年（2023年）货币政策的力度不会小于今年（2022年）”。我们认为，“总量要够”主要是指2023年新增信贷规模不会低于2022年,预计有望达到22万亿左右，高于2022年的约21.31万亿，新增社融总量将达到34万亿，高于2022年的32.01万亿。宽信用将成为助力2023年经济运行整体好转的一个重要支撑因素。
贷款投向方面，后期伴随居民消费反弹以及房地产市场逐步企稳回暖，2022年信贷结构中的“居民弱、企业强”现象在2023年会有所改观，以企业债券融资、居民中长期贷款为代表的市场自主融资将会回升。这也是经济增长质量改善的一个标志。
我们预计，下一步为有效激发实体经济贷款需求，稳定宏观经济运行，引导房地产行业尽快实现软着陆，政策面或将在以下几个方面发力：一是引导5年期LPR报价下调。这是推动楼市企稳回暖，带动居民中长期贷款修复的关键，我们估计最快有可能在1月落地。二是加快专项债发行节奏，引导银行加大基建项目贷款投放，推动一季度基建投资保持两位数高增。这也会在一定程度上对社融数据形成支撑。三是充分挖掘各项结构性货币政策工具潜力，加快对小微企业、房地产行业等国民经济薄弱环节，以及科技创新、制造业转型升级、绿色发展等重点领域的信贷投放，推动信贷总量稳定增长。
